El nuevo punto de partida
El mid-market español ha recorrido un ciclo completo en cuatro años. En 2021, con los tipos de referencia en cero y el coste de la deuda apalancada en torno al 3%, los múltiplos EV/EBITDA del mid-market alcanzaron máximos cíclicos. En 2022 y 2023, la subida agresiva del BCE comprimió valoraciones, redujo apalancamientos disponibles y enfrió la actividad. En 2024 y 2025, con tipos estabilizándose y compradores readaptados al nuevo coste de capital, los múltiplos han iniciado una recuperación gradual.
Los datos disponibles cuantifican esa recuperación. El múltiplo medio EV/EBITDA del mid-market español cerró 2025 en 7,8x, frente al 7,4x del año anterior y el 7,1x del 2023, según fuentes del sector que recogen operaciones cerradas en el segmento de empresas con valor de empresa entre 10 y 100 millones de euros. La trayectoria es ascendente, pero el ritmo de mejora se ha ido moderando: los múltiplos se acercan a un nivel de equilibrio compatible con el coste de capital actual, no al pico cíclico de 2021.
El cambio macro relevante no es que los tipos estén altos, sino que el mercado ha dejado de descontar que vayan a seguir bajando. El BCE ha mantenido los tipos en pausa durante la mayor parte de 2025 y ha reanudado las subidas en junio de 2026, situando el tipo de referencia en el 2,25%. El Euríbor a 12 meses ronda el 2,8% de media mensual. Y las expectativas del mercado apuntan a un escenario de tipos en este rango durante un periodo prolongado, no a un retorno al entorno de tipos cero.
Eso, traducido a operaciones de M&A, significa que el coste de la deuda apalancada se mantendrá en el rango 5,5%–7% para una operación industrial mid-market, y que los modelos de retorno tienen que funcionar con esas cifras.
Cómo ha cambiado la lógica del comprador
El comprador financiero de 2021 trabajaba sobre tres pilares: deuda barata, leverage elevado y expansión de múltiplo a la salida. Los tres se han movido a la vez. La deuda no es barata, el leverage que aceptan los bancos se ha reducido desde 3,5x–4x EBITDA hasta 2,5x–3x, y la expansión de múltiplo a la salida ya no se puede asumir como variable que llegará sola.
La consecuencia es que el retorno tiene que venir del propio negocio, no de la ingeniería financiera de la operación. Eso ha cambiado lo que el comprador valora y, por extensión, lo que está dispuesto a pagar. Donde antes premiaba el potencial de crecimiento futuro —porque sabía que lo construiría él con apalancamiento abundante—, ahora premia la calidad demostrada del histórico: crecimiento orgánico ya probado en los tres a cinco años anteriores, márgenes defendibles a través del ciclo, recurrencia de ingresos contractual, concentración de clientes razonable e independencia operativa del fundador. Donde antes aceptaba historias, ahora exige evidencia.
Esto también ha cambiado la prima del comprador financiero sobre el estratégico. Los datos europeos disponibles para el periodo reciente sitúan el múltiplo mediano de operaciones lideradas por private equity en 11,2x EV/EBITDA, frente a 8,5x para operaciones de compradores corporativos. La distancia sigue siendo significativa, pero se ha estrechado respecto a 2021. El estratégico, que financia con balance propio o con deuda barata corporativa, y que paga por sinergias industriales reales, recupera ventaja en operaciones donde antes el PE imponía precio sistemáticamente.
“La media de 7,8x es estadísticamente correcta y operativamente engañosa. Describe un mercado en el que cada vez más pocas empresas se firman al múltiplo medio.”
La bifurcación: la media engaña
El dato más relevante de 2025–2026 no es el nivel de los múltiplos, sino su dispersión. Y esa dispersión no es coyuntural: es estructural. Refleja un mercado donde la diferencia entre el primer y el cuarto cuartil de calidad se paga más que en cualquier ciclo anterior.
A nivel global el patrón se repite y se amplifica. Las operaciones de buyout por encima de 1.000 millones de dólares cotizaron a un múltiplo mediano cercano a 15x, frente a 12,8x para deals de tamaño medio y por debajo de 10x para los inferiores a 100 millones. La conclusión operativa es la misma a cualquier escala: el comprador paga la calidad a múltiplos cada vez más altos y castiga la falta de calidad a múltiplos cada vez más bajos.
La media —que sigue apareciendo en titulares— oculta una realidad bifurcada donde casi nadie se firma realmente al nivel medio.
Qué mueve el múltiplo en este ciclo
Si la dispersión es la característica dominante del mercado, conviene entender qué factores la explican. En las operaciones cerradas en 2025 y en lo que va de 2026, los múltiplos del cuartil superior se concentran en empresas que combinan varios de estos rasgos:
- Recurrencia documentada. Contratos plurianuales, suscripciones, mantenimiento, consumibles, software embebido. Cualquier mecanismo que reduzca la incertidumbre sobre el EBITDA futuro se paga con prima.
- Independencia del fundador. Equipo directivo con responsabilidades reales, capacidad de presentar el negocio sin la figura del propietario, autonomía operativa demostrable. El factor más citado por los compradores en sus documentos de inversión en este ciclo.
- Posición competitiva defendible. Liderazgo en nicho, barreras tecnológicas o regulatorias, relaciones largas con clientes que no se replican fácilmente. No necesariamente tamaño grande: una empresa pequeña con posición fuerte aguanta mejor que una grande con posición genérica.
- Calidad de la información financiera. Cuentas auditadas, reporting de gestión consistente, capacidad de presentar EBITDA normalizado de forma defendible en due diligence. En 2021 un comprador aceptaba información media si el precio era atractivo. En 2026 la calidad del dato influye directamente en el múltiplo ofertado.
- Sector con dinámica favorable. Energía y healthcare mantienen las primas de valoración más altas de forma sostenida; tecnología SaaS atraviesa una fase de revisión por la disrupción de la IA generativa; sectores commodity han visto compresión sostenida de múltiplos.
Los activos que combinan tres o más de estos rasgos firman, sistemáticamente, en el cuartil superior. Los que no combinan ninguno firman, también sistemáticamente, en el cuartil inferior. La pregunta para el vendedor es honesta: de los cinco factores, ¿cuántos puede demostrar hoy, y cuántos puede construir en los próximos doce a veinticuatro meses?
Lo que esto significa para quien vende en 2026
La recuperación de múltiplos en el mid-market español es real, pero asimétrica. Quien venda con métricas medianas obtendrá múltiplos medianos. Quien venda con recurrencia probada, equipo profesionalizado y narrativa defendible obtendrá rangos del cuartil superior —que en muchos casos están dos o tres vueltas de EBITDA por encima de la media descriptiva del sector.
La diferencia entre una posición y otra, traducida a precio para el vendedor, suele ser muy superior a la diferencia entre vender este año o esperar al siguiente.
La pregunta operativa del ciclo, por tanto, no es cuándo volverá el dinero barato. Es qué características debe tener la empresa para justificar un múltiplo del cuartil superior con los tipos al nivel actual. Y la respuesta a esa pregunta —recurrencia, autonomía, posición competitiva, calidad de la información— se construye con tiempo. No durante el proceso de venta, sino mucho antes.
El asesor que entiende el M&A solo como ejecución técnica trabaja sobre lo que el vendedor le entrega cuando arranca el mandato. El que entiende que el múltiplo se decide en buena medida por lo que el activo es —no por cómo se presenta—, trabaja con el vendedor sobre las palancas que mueven realmente la valoración meses o años antes de iniciar el proceso. En un mercado dominado por la dispersión, esa diferencia de enfoque es probablemente la que más pesa en el precio final firmado.
